以下文章來(lái)源于深藍(lán)觀 ，作者高翼
2021年8月19日，隨著曾經(jīng)的醫(yī)藥一哥恒瑞醫(yī)藥半年報(bào)的落地，接近負(fù)增長(zhǎng)的凈利潤(rùn)——這是近18年，恒瑞凈利潤(rùn)率最低的一次——再一次打破所有醫(yī)藥行業(yè)關(guān)注者的預(yù)期。
二級(jí)市場(chǎng)上，恒瑞醫(yī)藥雖然頻繁有小的買(mǎi)單現(xiàn)身，但兩次收盤(pán)時(shí)，恒瑞醫(yī)藥都被狠狠地封死在了跌停板。與此同時(shí)，整個(gè)申萬(wàn)二級(jí)指數(shù)里的生物醫(yī)藥行業(yè)，第16次進(jìn)入行業(yè)跌幅榜前三。
而這一天（8月19日），也是整個(gè)醫(yī)療醫(yī)藥行業(yè)的黑色星期五。除了開(kāi)盤(pán)跌停的恒瑞，泰格醫(yī)藥大跌7.68%；邁瑞醫(yī)療跌17.05%；港股醫(yī)療板塊也血流成河：平安健康大跌14%，阿里健康跌12%……
二級(jí)市場(chǎng)反饋不了一個(gè)行業(yè)的全貌，但是絕對(duì)是反應(yīng)行業(yè)情緒的一個(gè)重要指標(biāo)。
今年的醫(yī)藥行業(yè)，似乎格外的難。
曾被寄予厚望的腫瘤藥PD-1，競(jìng)爭(zhēng)之惡劣、傳統(tǒng)業(yè)務(wù)下滑之快、大藥企生存之困難，這一次，全部打破了行業(yè)人的預(yù)期。即使是在三年前第一次集采時(shí)，大家還有創(chuàng)新業(yè)務(wù)可以期待，而這是一次是創(chuàng)新藥企的“12.6”，在醫(yī)保局這個(gè)超級(jí)買(mǎi)家的集采壓價(jià)之下，暫時(shí)看不到了遠(yuǎn)方的路。
去年8月8日，“重倉(cāng)中國(guó)”的高瓴資本在其醫(yī)療健康峰會(huì)上，合伙人易諾青說(shuō)了一句話：“如今的生物醫(yī)藥就像當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)爆發(fā)的前夜。”
而今天看來(lái)，它不太像是前夜，更有可能是黃昏。
醫(yī)藥行業(yè)：一半公司是虧損的
2021年，十四五計(jì)劃的開(kāi)年，也新冠疫情發(fā)生后的第一年，醫(yī)藥衛(wèi)生工作再一次被提升到一個(gè)新的高度。
但隨著疫情期間帶來(lái)的一些抗疫相關(guān)產(chǎn)品（比如防疫產(chǎn)品（手套、口罩）、原料藥、疫苗等），產(chǎn)值由鼎盛慢慢恢復(fù)正常，繁榮的景象退去之后，大家才發(fā)現(xiàn)在過(guò)去一年里，整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)中有將近一半公司其實(shí)是虧損的。
所以，拋去二級(jí)市場(chǎng)的“虛假繁榮”，2020年大家其實(shí)過(guò)得并不順利。
而新的一年里，原本期待政策會(huì)從供給側(cè)繼續(xù)深化改革，從頂層設(shè)計(jì)上給資本和創(chuàng)新以及成熟藥企一個(gè)新的方向的引導(dǎo)，創(chuàng)新藥如何在當(dāng)前基礎(chǔ)上向前沿技術(shù)更進(jìn)一步？如何借助政策紅利出海？仿制藥行業(yè)集中度如何進(jìn)一步提升？和創(chuàng)新相呼應(yīng)的商業(yè)保險(xiǎn)如何開(kāi)始規(guī)劃落地？這些都是一個(gè)個(gè)需要解決的問(wèn)題。
但行業(yè)在等來(lái)優(yōu)化供給之前，先等來(lái)了支付革命。
帶量采購(gòu)的發(fā)起者三明，依舊是今年的熱點(diǎn)。兩會(huì)閉幕之后，對(duì)于慢性、常見(jiàn)病藥品的集采成了醫(yī)藥行業(yè)提及最多的話題之一，帶量采購(gòu)早已從地方試點(diǎn)，上升到了“國(guó)策”的地位。
6月份，《醫(yī)療保障法》公開(kāi)征求意見(jiàn)，預(yù)示首個(gè)中國(guó)醫(yī)保法規(guī)的到來(lái)。不僅進(jìn)一步強(qiáng)化了醫(yī)保作為最大支付機(jī)構(gòu)的購(gòu)買(mǎi)能力。也使得未來(lái)在價(jià)格談判方面，醫(yī)保局面對(duì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)和制藥公司，將擁有更多主動(dòng)權(quán)。
緊接著，隨著七普數(shù)據(jù)的醞釀和出臺(tái)，大家發(fā)現(xiàn)中國(guó)的人口結(jié)構(gòu)老齡化速度比想象的要快。
水面之上是廣大群眾吐槽著“90后都不愿意生了”，而水面之下，則是學(xué)者和當(dāng)局們?cè)絹?lái)越焦慮的老齡化危機(jī)，而不知從什么時(shí)候起，老齡化危機(jī)就和醫(yī)藥開(kāi)支大幅提高，完全畫(huà)上了等號(hào)。
所以，六月份以來(lái)，五批藥品集采、器械集采、生物藥集采、大型設(shè)備集采......各種降價(jià)政策接踵而至。連醫(yī)保不報(bào)銷的晶狀體、生長(zhǎng)激素、甚至齒科耗材企業(yè)，也在提心吊膽自己的產(chǎn)品未來(lái)會(huì)不會(huì)也進(jìn)入到醫(yī)保集采的降價(jià)名單。
醫(yī)藥行業(yè)的里的不安，甚至一度傳到其他行業(yè)。
前不久，最大的上市兒童奶粉公司中國(guó)飛鶴，股東交流會(huì)上甚至有研究員問(wèn)到：“未來(lái)貴公司的奶粉，會(huì)不會(huì)進(jìn)入到集采名單？”段子流傳的背后，也包含了醫(yī)藥人的無(wú)奈。
今年，除了疫苗公司大幅受益于新冠的放量和用戶教育的提升帶來(lái)的新增接種群；CXO公司消化掉以前的應(yīng)收賬款而轉(zhuǎn)化的巨額增速；以及消費(fèi)類醫(yī)療大幅擴(kuò)張的變現(xiàn)，以及去年低基礎(chǔ)帶來(lái)的高同比增長(zhǎng)。
整個(gè)醫(yī)藥賽道，除了這三條線，剩下的則茫茫的被埋進(jìn)了持續(xù)的下跌中。
恐懼的背后：對(duì)政策的過(guò)度解讀
前日，在南京藥促會(huì)一年一度的監(jiān)管科學(xué)論壇上，來(lái)自頂層設(shè)計(jì)的人聊到了一種困惑：監(jiān)管層的政策設(shè)計(jì)出發(fā)點(diǎn)是好的，考慮的也算全面，但政策執(zhí)行總會(huì)有一種慣性，而市場(chǎng)在一段時(shí)期內(nèi)也會(huì)過(guò)度解讀。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)和藥物經(jīng)濟(jì)學(xué)專家們，每次在公開(kāi)場(chǎng)合，都會(huì)表示自己“既會(huì)對(duì)患者負(fù)責(zé)，也會(huì)對(duì)醫(yī)藥企業(yè)負(fù)責(zé)”，藥品的定價(jià)一定會(huì)去平衡多方面的利益。
但最終價(jià)格出來(lái)的時(shí)候，對(duì)于談判機(jī)構(gòu)的明牌，而企業(yè)是看不見(jiàn)的，于是會(huì)以最保險(xiǎn)的方式力求保住自己的市場(chǎng)份額，反應(yīng)出來(lái)的就是一輪又一輪“砍價(jià)運(yùn)動(dòng)”中醫(yī)藥企業(yè)自己不斷爆出的最低價(jià)，在醫(yī)保談判和集采中，這是一樣的邏輯。
企業(yè)帶著丟標(biāo)的恐懼，陷入無(wú)節(jié)制的競(jìng)爭(zhēng)，從而降價(jià)，這成為集采和某些醫(yī)保談判中能夠大幅砍價(jià)的核心機(jī)制，但這種做法一旦執(zhí)行次數(shù)過(guò)多后，就會(huì)形成一種慣性思維：“反正都是要降價(jià)的，那我到底還做不做？”
這種過(guò)度的悲觀，也在通過(guò)另外一條路徑，傳遞到行業(yè)中去：頂層釋放了要降價(jià)的信號(hào)，地方在文件的指導(dǎo)下，過(guò)度執(zhí)行，也啟動(dòng)了一輪輪降價(jià)“競(jìng)爭(zhēng)”：舉個(gè)例子，廣州一批集采總體降幅50%，各地競(jìng)標(biāo)賽之下，湖北再降70%，而湖北“砍價(jià)”的經(jīng)驗(yàn)和方式被肯定之后，另一個(gè)城市又不甘落后，直接降到90%——地方會(huì)用一種更激進(jìn)的方式去落實(shí)來(lái)自頂層的指示。
而企業(yè)的直接打交道方是地方政府，當(dāng)這種點(diǎn)與點(diǎn)之間的競(jìng)爭(zhēng)，最后匯集成面，便在全國(guó)范圍內(nèi)掀起一種自上而下的降價(jià)潮。也給整個(gè)行業(yè)一種“這個(gè)行業(yè)難做”的預(yù)期。而這份預(yù)期，最后表現(xiàn)出來(lái)，就是整個(gè)市場(chǎng)上慌亂的企業(yè)們像無(wú)頭蒼蠅一樣的做各種布局。
今年年初，醫(yī)美大火。做玻尿酸的愛(ài)美客和華熙生物，股價(jià)在年初短暫徘徊之后便一飛沖天；醫(yī)美業(yè)務(wù)占比不到1%的老牌藥企華東醫(yī)藥，直接完成了咸魚(yú)翻身；甚至賣(mài)衣服的朗姿股份，因?yàn)橛辛瞬糠轴t(yī)美業(yè)務(wù)，而完整的吃下了這波醫(yī)美行情。
醫(yī)藥的高壁壘+消費(fèi)屬性，而最重要的是沒(méi)有醫(yī)保降價(jià)的預(yù)期，讓醫(yī)美成為今年醫(yī)藥行業(yè)最火的板塊之一。以至于一些主要精力完全是制藥的公司，也垂涎欲滴、躍躍欲試。
國(guó)內(nèi)最早的生物藥企，三生制藥，開(kāi)始布局起了防脫發(fā)業(yè)務(wù)；老牌抗生素巨頭四環(huán)藥業(yè)，代理起了肉毒素，開(kāi)始關(guān)注臉上的生意；知名流通企業(yè)景峰醫(yī)藥，打造了藥妝玻尿酸產(chǎn)品；雙鷺?biāo)帢I(yè)參股34%博潤(rùn)生物，后者主要產(chǎn)品還是玻尿酸；就不用提本來(lái)就多元化布局的復(fù)星，今年更是把植發(fā)機(jī)器人搬上了CMEF（中國(guó)醫(yī)療器械博覽會(huì)）......
“做藥不賺錢(qián)，做政策不關(guān)心的藥才賺錢(qián)”。這在一定的時(shí)間里似乎成了行業(yè)和資本市場(chǎng)的主流意見(jiàn)，于是做藥的開(kāi)始人人自危，有危機(jī)意識(shí)的早幾年也朝著非藥業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，比如器械、比如創(chuàng)新藥——但后來(lái)發(fā)現(xiàn)這些也逃不過(guò)降價(jià)的宿命。
于是，制藥公司開(kāi)始盯上了消費(fèi)類業(yè)務(wù)。
如果大家紛紛去做別的，三十年后，中國(guó)老百姓吃的藥誰(shuí)來(lái)保障？靠外企？靠來(lái)往于中印之間“藥神”？還是靠這些做醫(yī)美的公司？——當(dāng)然，這是短期內(nèi)的一個(gè)極端場(chǎng)景下的想象。
流通的水分要擠，醫(yī)藥產(chǎn)品價(jià)格要降，但政策，往往會(huì)有一個(gè)振蕩期：給行業(yè)一種極度放大了的正向或負(fù)向預(yù)期。怎么去避免這種“過(guò)度解讀”，是各地的執(zhí)行者所要考慮的。
不過(guò)，中國(guó)的企業(yè)執(zhí)行力都很強(qiáng)，轉(zhuǎn)型都很快。2015年醫(yī)藥供給側(cè)改革，鼓勵(lì)創(chuàng)新，大家很快的便開(kāi)啟了一系列創(chuàng)新業(yè)務(wù)。如今，即使制藥不那么香了，大家也很快找到新的出路。而要讓企業(yè)從醫(yī)美、保健品、消費(fèi)等業(yè)務(wù)中抽身來(lái)重新做踏踏實(shí)實(shí)的研發(fā)，也只需要喂一顆定心丸。
但，何苦要走這么一趟彎路？
焦慮下的期待和未來(lái)
2017年10月8號(hào)《關(guān)于深化審評(píng)審批制度改革鼓勵(lì)藥品醫(yī)療器械創(chuàng)新的意見(jiàn)》（《國(guó)辦36條》）正式頒布，創(chuàng)新藥行業(yè)牛市正式開(kāi)啟。
在這短短的四年里，外資藥企從“躺賺”到如今被國(guó)產(chǎn)替代力量圍獵；苦于來(lái)不及轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)藥企因集采而快速衰落；恒瑞等大型藥企是如何把臨床團(tuán)隊(duì)擴(kuò)充到了4000人規(guī)模，從傳統(tǒng)一下子蛻變成創(chuàng)新；但更多的，一批批小型藥企，借助資本和CRO的力量，在躁動(dòng)的行業(yè)里完成騰飛。
而這一躁動(dòng)，就是四年。直到如今。
還是回到恒瑞，樂(lè)觀一點(diǎn)看，到2023年，仿制藥集采的沖擊基本完畢，創(chuàng)新管線雖然受醫(yī)保降價(jià)壓力大，但幾款產(chǎn)品都是國(guó)產(chǎn)替代的大品種，慢慢放量不是問(wèn)題。順利的話，國(guó)際化慢慢進(jìn)入收獲期，海外業(yè)務(wù)開(kāi)始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。到那時(shí)，雖然不是曾經(jīng)的王者，但是留在中國(guó)醫(yī)藥企業(yè)的一梯隊(duì)，肯定不是問(wèn)題。
但這背后是恒瑞，是對(duì)行業(yè)超過(guò)三十年認(rèn)知積淀，是充沛的現(xiàn)金流，是研發(fā)0資本化的完美財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。
除了恒瑞之外，那些負(fù)債高企的藥企如何？產(chǎn)品結(jié)構(gòu)還是以仿制藥為主的公司，未來(lái)如何去保證公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)？而那些長(zhǎng)時(shí)間不能營(yíng)收的Biotech該如何？政策的負(fù)反饋下，熱度散去之后，誰(shuí)來(lái)接后續(xù)的盤(pán)？
醫(yī)藥行業(yè)的政策，往往都是一松一緊交替進(jìn)行：比如臨床大核查之后，馬上接一個(gè)創(chuàng)新藥審批改革；比如限期一致性評(píng)價(jià)后，馬上把醫(yī)保和集采目錄和過(guò)評(píng)產(chǎn)品掛鉤；再比如在港交所和科創(chuàng)板等資本市場(chǎng)大幅示好下，很快啟動(dòng)密集的降價(jià)政策......
這一松一緊，再松再緊的政策，一定程度上，能篩出真正扛得住波動(dòng)的企業(yè)；也能淘汰落后的企業(yè)，使行業(yè)集中度能夠提升，管理效率也因此提高。
而每一次放松和收緊，掌握時(shí)間和力度是個(gè)技術(shù)活，過(guò)緊之后，需要花更大的政策力度和時(shí)間成本去進(jìn)行校正。
這一次降價(jià)政策，一直在持續(xù)，短中期看，在政策放松、鼓勵(lì)行業(yè)發(fā)展上，行業(yè)有了越來(lái)越多的焦急和期待。在持續(xù)的緊張下，技術(shù)瓶頸期越來(lái)越近，控費(fèi)壓力越來(lái)越高，暫時(shí)沒(méi)有什么“大救星”，能立即打破現(xiàn)有格局。
醫(yī)藥行業(yè)并不是沒(méi)有沉寂過(guò)。世紀(jì)之初，新醫(yī)改時(shí)，在2015年畢井泉上任開(kāi)啟改革之前，醫(yī)藥行業(yè)都沒(méi)有找到一條清晰的發(fā)展方向。創(chuàng)新藥、仿制藥、中成藥，以及下面IVD（診斷檢測(cè)）、器械、CRO、原料藥......的各個(gè)細(xì)分子行業(yè)都沒(méi)有找到自己的行業(yè)地位，大家都在一種懵懂中賺錢(qián)。
如今，政策明晰、方向確定，創(chuàng)新藥賺行業(yè)的“α”，成為第一個(gè)吃到增量的人；仿制藥躺著賺錢(qián)的日子不再，至于后面的各種子賽道，大家都有自己專業(yè)的細(xì)致分工，一同去更好的完善整個(gè)中國(guó)的大健康體系。
而現(xiàn)在，大家突然發(fā)現(xiàn)，這個(gè)體系正在被逐漸擠壓。
從畢局改革算起，中國(guó)的醫(yī)藥行業(yè)正常而有序的發(fā)展不過(guò)六年。此前，中國(guó)的醫(yī)藥行業(yè)沉寂時(shí)間已經(jīng)太長(zhǎng)了，如今在各路資本、科學(xué)家、創(chuàng)新藥企和醫(yī)療機(jī)構(gòu)共同的烘托下，呈現(xiàn)一片有真實(shí)、有虛假的繁榮——但無(wú)論是繁榮還是虛假，它都不該過(guò)早的結(jié)束。
因?yàn)?，藥品研發(fā)行業(yè)是一個(gè)高技術(shù)、長(zhǎng)周期、需要坐冷板凳的行業(yè)，也是一個(gè)關(guān)乎13億人生存的行業(yè)，它需要用泡沫來(lái)堆出更高的臺(tái)階。
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